9月底，A股反彈了，但對(duì)基金經(jīng)理的信仰，卻沒修復(fù)多少。
回本的投資者，可能早已淡忘了當(dāng)初選擇這位基金經(jīng)理的理由，更迫切的想法是：趕緊離開這個(gè)曾經(jīng)讓他痛苦的地方。
沒回本的投資者，也許一邊困惑著基金經(jīng)理為何跑不贏指數(shù)，一邊焦急的期盼著回本的時(shí)刻。
頂流基金經(jīng)理的名字，已越來(lái)越少被人提及了。
三季度末，歷史性的，被動(dòng)指數(shù)型基金的A股持倉(cāng)市值超過(guò)了主動(dòng)權(quán)益類基金。
幾年前，尚有人爭(zhēng)論基金經(jīng)理和量化指增哪個(gè)強(qiáng)。現(xiàn)在，都懶得拿基金經(jīng)理和各類ETF比了。
公募的頂流經(jīng)理們，現(xiàn)在尚可用“蟄伏”來(lái)形容。而近幾年公奔私的許多昔日明星，恐怕要用“翻車”來(lái)描繪。
但還是有一個(gè)名字，現(xiàn)在提及，仍能喚起一絲大家對(duì)主觀投資的信仰：
董承非。
2021年10月，董承非為15年年化回報(bào)15%+的公募生涯劃上句號(hào)，卸下600億的規(guī)模重?fù)?dān)。
2022年初董承非奔私加入?？べY產(chǎn)，同年5月發(fā)行首只產(chǎn)品。截至2024年10月底，兩年多時(shí)間里，董承非產(chǎn)品漲幅約15%，最大回撤約17%。同期滬深300則跌了-2.5%，最大回撤是30%。（數(shù)據(jù)來(lái)源：好買基金研究中心，公募期間業(yè)績(jī)統(tǒng)計(jì)時(shí)間 2007.2-2021.10；私募期間業(yè)績(jī)統(tǒng)計(jì)時(shí)間 2022.5-2024.10）
更主要的，董承非發(fā)產(chǎn)品時(shí)怎么說(shuō)的，這兩年也是怎么做的。沒有大幅度的風(fēng)格漂移，也沒悄悄跑去美股，硬是熬過(guò)了A股市場(chǎng)的寒冬，賺到了錢。
董承非做到的事，應(yīng)該算是投資者對(duì)一位私募基金經(jīng)理最基本的訴求了：
溝通有效，言行一致，能控住回撤，幾年下來(lái)能賺到錢。
然而，這幾年來(lái)，能滿足這些基本訴求的私募經(jīng)理，竟然少之又少。
董承非是如何做的？
擇時(shí)
公募時(shí)期董承非就有擇時(shí)的習(xí)慣。用他的話說(shuō)：“公募擇大時(shí)，私募擇小時(shí)。”
2013年10月到2021年10月，管理興全趨勢(shì)的八年中，董承非有過(guò)兩次大幅降倉(cāng)。一次是2015年上半年，另一次是2021年初。兩次擇時(shí)不能說(shuō)特別精準(zhǔn)，但都是在股市非常熱鬧的時(shí)候，開始謹(jǐn)慎的撤退。
私募產(chǎn)品規(guī)模小了，限制少了，董承非的擇時(shí)也更靈活了。這兩年來(lái)董承非較明顯的幾次擇時(shí)，一是2023年4-7月，將倉(cāng)位由七成降至六成，二是今年5-8月，將倉(cāng)位由六成升至八成。另外9月底大漲過(guò)后，董承非有所降倉(cāng)。整體來(lái)看，擇時(shí)對(duì)業(yè)績(jī)有正貢獻(xiàn)。
董承非的擇時(shí)，更多出于經(jīng)驗(yàn)性的判斷：跌多了，感覺未來(lái)接著跌也愿意承擔(dān)這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，就加加倉(cāng)；漲快了，感覺短期太瘋狂了，就降降倉(cāng)。
比如今年9月底大漲過(guò)后，用董承非的話說(shuō)：“短期沖進(jìn)來(lái)的錢，風(fēng)險(xiǎn)偏好太高了，不是耐心資本，后續(xù)劇震的可能性很大。”于是適當(dāng)?shù)慕盗藗}(cāng)位。
公募行業(yè)，擇時(shí)不是主流策略，一是有倉(cāng)位限制，二是難度大，三是做錯(cuò)了容易被詬病。伸頭縮頭都是一刀，有些機(jī)構(gòu)索性就不折騰了。
私募行業(yè)，倉(cāng)位靈活了，擇時(shí)卻成了一些機(jī)構(gòu)迫不得已而為之的事。凈值跌的扛不住了，就被迫降降倉(cāng)。市場(chǎng)漲了要落下了，再趕緊加加倉(cāng)。
不管擇時(shí)難度有多大，容易引起怎樣的誤解。如今來(lái)看，相較于量化指增或ETF，擇時(shí)能力已成為基金經(jīng)理少有的、能展現(xiàn)自身價(jià)值的手段，畢竟指數(shù)型產(chǎn)品永遠(yuǎn)都是高倉(cāng)位，畢竟量化模型很難在一些拐點(diǎn)做出低頻的、融合了感性與理性的判斷。
只是像董承非這樣，漲多了真正愿意少賺些，跌多了敢于多承擔(dān)些風(fēng)險(xiǎn)的基金經(jīng)理，不太多了。
選股
董承非的選股，概括下來(lái)，就是均衡的買一批“物美價(jià)廉”的東西。
所謂“均衡”，是順著不同的邏輯線索，在不同的行業(yè)里選股。
所謂“物美”，是從多個(gè)維度的綜合判斷，比如行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局，公司的競(jìng)爭(zhēng)力，未來(lái)的現(xiàn)金流，行業(yè)景氣周期的位置等等。
所謂“價(jià)廉”，是有吸引力的價(jià)格，這個(gè)就更依賴經(jīng)驗(yàn)判斷，如果沒有好價(jià)格，董承非倒是有耐心等。
以董承非2024年的一只重倉(cāng)股，半導(dǎo)體企業(yè)L為例。董承非2022年初開始關(guān)注L公司，但當(dāng)時(shí)行業(yè)景氣度不高，不過(guò)公司所處產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)不錯(cuò)，本身也有特色，競(jìng)爭(zhēng)力很強(qiáng)。其后董承非去L調(diào)研多次，2022年下半年L股價(jià)跌下來(lái)后，開始試探性建倉(cāng)，2024年初，行業(yè)景氣度明確改善時(shí)，開始加至重倉(cāng)。
復(fù)盤這個(gè)投資案例，從開始研究L公司，到真正重倉(cāng)，歷時(shí)兩年有余。付出兩年時(shí)間，既是在跟蹤中加深對(duì)公司的了解，也是等待好價(jià)格的出現(xiàn)，同時(shí)也觀察行業(yè)周期位置是否合適。
這是半導(dǎo)體行業(yè)的一個(gè)案例。其他行業(yè)的投資動(dòng)作也有相似之處，基于行業(yè)認(rèn)知，挖掘有特色或優(yōu)勢(shì)的公司，算明白賬，等待好的價(jià)格和好的時(shí)點(diǎn)。
以上這些事聽起來(lái)不復(fù)雜，但在兩年，甚至更長(zhǎng)的時(shí)間里，跟蹤、等待、過(guò)濾噪音、獨(dú)立思考……不是容易的事。
擇時(shí)+選股
擇時(shí)與選股，恰恰是基金經(jīng)理最能幫到投資人的兩件事：
投資人恐懼或貪婪的時(shí)候，你要有經(jīng)驗(yàn)和素養(yǎng)識(shí)別機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)；投資人不知道哪些股票有價(jià)值的時(shí)候，你要有辦法把股票選出來(lái)。
近幾年，主觀股票基金的投資體驗(yàn)并不好。被動(dòng)投資代替主動(dòng)投資這個(gè)話題越來(lái)越頻繁的被提起。
其實(shí)，我們不應(yīng)將所有主動(dòng)型基金作為一個(gè)整體，又拿去和指增比，又拿去和ETF比。一群基金經(jīng)理，平均下來(lái)的投資水平，未必比指數(shù)強(qiáng)多少。
基金經(jīng)理中是有分化的。而那些經(jīng)驗(yàn)豐富到能做好擇時(shí)，方法成熟到能選好股票的基金經(jīng)理，還是值得我們付出一些信仰的。
畢竟，在9月A股大漲前那個(gè)至暗時(shí)點(diǎn)，這種信仰能承載更多壓力，讓人熬到黎明。
未來(lái)還會(huì)有波動(dòng)，如何在股市抗住波動(dòng)，長(zhǎng)期賺到錢，這個(gè)問(wèn)題是被動(dòng)指數(shù)型產(chǎn)品難以解決的。主動(dòng)型產(chǎn)品的價(jià)值也將體現(xiàn)在這里。
信仰是有意義的，尤其是在選對(duì)了人的時(shí)候。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
投資有風(fēng)險(xiǎn)。基金的過(guò)往業(yè)績(jī)并不預(yù)示其未來(lái)表現(xiàn)。基金管理人管理的其他基金的業(yè)績(jī)并不構(gòu)成基金業(yè)績(jī)表現(xiàn)的保證。相關(guān)數(shù)據(jù)僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資人請(qǐng)?jiān)旈喕鸷贤确晌募?，了解產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)收益特征，根據(jù)自身資產(chǎn)狀況、風(fēng)險(xiǎn)承受能力審慎決策，獨(dú)立承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)。
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