2024年，CTA普遍實(shí)現(xiàn)正收益，成為了資產(chǎn)荒背景下非常值得關(guān)注的一類產(chǎn)品。
2020年以來，CTA頗具吸引力的業(yè)績引起越來越多投資者的興趣。與此同時(shí)，CTA獨(dú)有的波動(dòng)特征也讓諸多投資者不理解或不適應(yīng)。
CTA不同于股票、債券等傳統(tǒng)資產(chǎn)，CTA的本質(zhì)是管理人靠交易期貨賺絕對收益。由于CTA策略繁多，每類策略又有一定理解門檻，所以想認(rèn)識(shí)清CTA，運(yùn)用好CTA并不容易。
那么，CTA究竟是如何賺錢的呢？CTA管理人又是憑借哪些理念和手段，控制風(fēng)險(xiǎn)，在期貨市場持續(xù)淘金呢？
關(guān)于這些問題，頭部CTA機(jī)構(gòu)的核心投研人員想必最有話語權(quán)，最能將他們的策略說清楚，也最能幫投資者更好的認(rèn)知CTA。
以下，我們訪談了寬立資本資深投資經(jīng)理Max Xu。
寬立資本（Aspect Capital）是全球最早從事程序化期貨交易的機(jī)構(gòu)之一。在成立以來的二十多年時(shí)間里，寬立資本專注于趨勢跟蹤策略，打造的CTA產(chǎn)品在長期業(yè)績與風(fēng)險(xiǎn)收益性價(jià)比方面均極具競爭力。
Max Xu于2008年加入寬立，十余年時(shí)間里，從研究員到投資經(jīng)理，接觸了寬立CTA策略各環(huán)節(jié)的方方面面。
接下來，我們就看一看，主打趨勢跟蹤策略的老牌CTA管理人，是如何控制風(fēng)險(xiǎn)，攫取收益的。
趨勢跟蹤，權(quán)衡趨勢的機(jī)會(huì)與反轉(zhuǎn)的風(fēng)險(xiǎn)
好買香港：首先，能介紹下趨勢跟蹤這類策略嗎？趨勢跟蹤是CTA的主流策略，但不同管理人側(cè)重的周期不同，也就是我們常說的短周期趨勢跟蹤和中長周期趨勢跟蹤。不同周期的趨勢策略有哪些不同的特征？
Max Xu：對于趨勢跟蹤策略來說，周期是一個(gè)很重要的參數(shù)。相對于平均來說，我們是一個(gè)偏中長周期的策略，這是基于我們對趨勢跟蹤策略的理解。當(dāng)然，十幾年前，大家可能想的只是平均參數(shù)大概是怎么樣就好，但這些年我們對趨勢跟蹤有了更深入的理解。趨勢跟蹤策略有兩個(gè)重要特征：
第一，長期來講能抓住持續(xù)性的強(qiáng)趨勢，比如2022年做空債券或買多能源，這些都是有持續(xù)性因素驅(qū)動(dòng)的。能拿的住，就能賺到這部分的利潤，這是趨勢跟蹤創(chuàng)造利潤最主要的一個(gè)部分。
第二，對于短期出現(xiàn)強(qiáng)扭轉(zhuǎn)的情況，中長周期策略的客戶體驗(yàn)不是很好，覺得這個(gè)策略波動(dòng)很大，有時(shí)可能就很難拿的住。
這兩者之間存在沖突，如何去平衡就非常重要。
對我們來說，在短周期與中長周期趨勢跟蹤策略的權(quán)衡上，我們也做了很多研究。短周期很大的問題是它反應(yīng)很快，有一點(diǎn)波動(dòng)就會(huì)拿不住，會(huì)積極調(diào)整倉位，導(dǎo)致無法實(shí)現(xiàn)持續(xù)性趨勢帶來的利潤，所以大趨勢中的表現(xiàn)會(huì)弱于長周期策略。如果做回測，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)短周期策略在過去十幾年、二十年，甚至更長的歷史周期里，一直會(huì)不停地重復(fù)這種場景，在大趨勢中錯(cuò)失了不少收益。正是因?yàn)槎讨芷诓呗赃`背了趨勢跟蹤本來的意義，即從長期持續(xù)性趨勢中獲利，所以我們一直都不愿意無條件的加快短周期策略的比重。
當(dāng)然，我們也不能完全忽略趨勢強(qiáng)扭轉(zhuǎn)的情況。在長周期出現(xiàn)反轉(zhuǎn)的時(shí)候，我們也不能說一直不動(dòng)，否則客戶可能承受不住波動(dòng)，拿不住產(chǎn)品。所以近些年我們也做了很多研究，盡管沒有無條件的增加短周期的頻率，但我們還是會(huì)去更好地做一些動(dòng)態(tài)的調(diào)整。
像寬立的趨勢跟蹤策略，是有8種不同的速率或者說是時(shí)間窗口，從快到慢，非?？斓拇蟾攀?-2個(gè)星期的頻率。這8種策略不只是一個(gè)周期參數(shù)的變化，其中是有很多積極的考量。比如長周期的策略設(shè)計(jì)上，我們會(huì)設(shè)計(jì)成對市場噪音沒那么敏感的，讓它更能抓得住后面持續(xù)性的趨勢。而短周期的參數(shù)設(shè)計(jì)上，我們會(huì)讓它對市場變動(dòng)更敏感。將這兩種策略的效用發(fā)揮到極致，讓長周期更拿的住，短周期更敏感。其次，在策略比重上，我們會(huì)注重加強(qiáng)長和短的兩端，中間頻率的比重則會(huì)降低一些，大概是U字型的權(quán)重比，從而更好得滿足以上兩種不同的需求。
所以，我們不會(huì)無條件的加快策略頻率，但是我們對于短周期策略是會(huì)盡量用其他的一些方法來減少它的噪音，尤其是在金融性的板塊，這些我們都有非常細(xì)致的研究。
我想說明的是，我們堅(jiān)持中長周期策略風(fēng)格是因?yàn)闅v史數(shù)據(jù)并不支持我們?nèi)プ龀龈淖?，同時(shí)，我們也會(huì)考量長和短兩方面的需求，然后盡量通過研發(fā)來更新策略品種，從而更好的滿足這兩種需求。
尊重歷史規(guī)律，摒除歷史偏見
好買香港：同樣是做趨勢跟蹤策略，寬立與其他CTA管理人相比，有哪些特點(diǎn)或是優(yōu)勢呢？
Max Xu：寬立一直秉承著很強(qiáng)的原則性以及非常嚴(yán)謹(jǐn)?shù)目茖W(xué)態(tài)度，最重要的一點(diǎn)是我們注重不要有風(fēng)格漂移，堅(jiān)持風(fēng)格的統(tǒng)一。這也體現(xiàn)在我們的趨勢跟蹤策略上，同時(shí)我們也非常堅(jiān)持投資組合的多樣化，以及沒有偏見地構(gòu)建信號。
比如2015-2018年的時(shí)候是所謂的CTA趨勢策略的寒冬，當(dāng)時(shí)CTA策略的回報(bào)率不是很好，大家開始質(zhì)疑趨勢追蹤策略是否好用，這個(gè)時(shí)候，有的管理人會(huì)開始降低趨勢追蹤的比重。同時(shí)，大家對趨勢跟蹤有很多問題，比如是不是越快越好？是不是應(yīng)該調(diào)整頻率？對于這些問題，寬立不是完全不聽取，我們都會(huì)仔細(xì)分析這些質(zhì)疑和問題，而后我們會(huì)以科學(xué)研究地態(tài)度來求證趨勢策略到底應(yīng)該怎樣。如果沒有很強(qiáng)的證據(jù)支持的話，寬立寧愿頂住壓力也不會(huì)亂動(dòng)策略，我們會(huì)保持風(fēng)格統(tǒng)一。這也是為什么在這么多年的質(zhì)疑聲里，我們始終保持風(fēng)格統(tǒng)一，現(xiàn)在寬立旗艦產(chǎn)品配有80%的趨勢追蹤策略，這個(gè)比例始終沒有變過，頻率快慢也比較一致，能保持下來其實(shí)挺不容易的。與此同時(shí)，我們也用發(fā)展性的思維去積極接收新的策略和技術(shù)，去做到新老策略的平衡。
另外，我想特別提的一點(diǎn)是，保持“無市場偏見”的投研態(tài)度其實(shí)非常重要，尤其對于量化策略來說。因?yàn)榱炕呗岳?，我們做的所有策略都是基于歷史數(shù)據(jù)。一不小心，你就很有可能會(huì)從歷史數(shù)據(jù)中學(xué)到：只要做多股票或做多債券，就能有很好的回報(bào)。而在開發(fā)量化策略的整個(gè)過程中，很多時(shí)候我們都需要主動(dòng)去剔除市場偏見。在過去十幾年里，完全隔離“市場偏見”有的時(shí)候也會(huì)給我們帶來很大麻煩，比如階段性的業(yè)績表現(xiàn)不如其他CTA管理人。但我們會(huì)去分析產(chǎn)品為什么表現(xiàn)不好，如果歸因后發(fā)現(xiàn)是因?yàn)槭袌銎姷脑?，那我們寧愿承受一些業(yè)績壓力，不要這種偏見。
我們始終秉承的理念是：未來是不可預(yù)測的。比如2021之前的十多年里，你可能只要做多債券就能得到很好的收益率，但這是在利率降低的大環(huán)境形成的一種偏見，而你并不知道這種低利率環(huán)境什么時(shí)候會(huì)扭轉(zhuǎn)。正是因?yàn)槿绱?，我們?022年初的時(shí)候才能夠很快的轉(zhuǎn)向，去做空債券或做多利率，因?yàn)槲覀儾]有一個(gè)歷史偏見需要去克服，這其實(shí)是寬立與其他CTA管理人相比一個(gè)很大的差異。
短期控好回撤，長期做好迭代
好買香港：期貨市場波動(dòng)較大，而且期貨交易具有杠桿屬性，寬立是如何控制波動(dòng)與回撤的呢？
Max Xu：寬立會(huì)跟蹤每個(gè)持倉品種的波動(dòng)率，倉位上通常會(huì)和它的波動(dòng)率成反比。波動(dòng)率越高，我們的倉位就越低，這樣可以保證我們在各品種上有一個(gè)比較全面的風(fēng)險(xiǎn)掌控。
舉個(gè)例子，比如2023年3月份的時(shí)候，硅谷銀行危機(jī)期間，債券的波動(dòng)率在很短時(shí)間內(nèi)就跳到非常高的水平，所以我們的倉位會(huì)降得很快，并且我們對波動(dòng)率的控制和同行相比是非常及時(shí)快速的，我們會(huì)用日內(nèi)數(shù)據(jù)來調(diào)整倉位?；旧?，當(dāng)天開始有情況的時(shí)候，我們的日內(nèi)波動(dòng)率就已經(jīng)有變化了，我們就開始調(diào)整倉位，所以最開始前兩三天的倉位調(diào)整，是波動(dòng)率造成的。再就是，我們策略中有一定比例是頻率較快的短周期策略，在反轉(zhuǎn)的一個(gè)星期內(nèi)，我們快頻率的策略就會(huì)對債券板塊從完全做空到完全做多，對我們敞口降低有很大貢獻(xiàn)。再加上其他非趨勢類策略的幫助，我們很快就達(dá)成了這種調(diào)整。
好買香港：您覺得未來CTA策略研發(fā)面臨的最大困難或挑戰(zhàn)是什么？
Max Xu：挑戰(zhàn)是一直存在的，對于后續(xù)研發(fā)，我們覺得最大的挑戰(zhàn)可能是未知性，其實(shí)這一直以來都是量化策略面臨的一個(gè)極大挑戰(zhàn)。量化策略是基于歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行挖掘，存在一定局限性，如果以前沒有發(fā)生過的事未來發(fā)生了，這種局限性就會(huì)帶來問題。而我們能夠做的，首先要認(rèn)可未來的不可知性和歷史數(shù)據(jù)的局限性，進(jìn)一步，在研發(fā)上要更細(xì)致，不能只是對比參數(shù)，選一個(gè)夏普比最好的這么簡單。我們要理解策略的前因后果、局限性、不同場景的風(fēng)險(xiǎn)，避免過度擬合，主動(dòng)剔除市場偏見，以上都是需要謹(jǐn)慎權(quán)衡的，并不是件容易的事情。
對于機(jī)器學(xué)習(xí)這些新技術(shù)，我們非常樂意接受和運(yùn)用。但是在用的時(shí)候，我們肯定需要深刻理解它，并且能主動(dòng)進(jìn)行優(yōu)化，并不是拿來就能用。所以我覺得這些對于量化策略來講都是挑戰(zhàn)，而且是一直以來都存在的挑戰(zhàn)。另一方面，我也相信，寬立憑借它的公司文化和研究理念，也一定能夠很好地應(yīng)對這些挑戰(zhàn)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：投資有風(fēng)險(xiǎn)，決策須謹(jǐn)慎。文中觀點(diǎn)不代表平臺(tái)投資意見，內(nèi)容僅供參考并不構(gòu)成任何投資及應(yīng)用建議。未經(jīng)好買香港授權(quán)許可，任何機(jī)構(gòu)和個(gè)人不得以任何形式復(fù)制、引用本文內(nèi)容和觀點(diǎn)，包括不得制作鏡像及提供指向鏈接，好買香港就此保留一切法律權(quán)利。
