近期關(guān)于債市的討論漸多，其中有兩種復(fù)雜的情緒交織：一是在債市加速上漲過(guò)后，對(duì)牛市的熱情與關(guān)切；二則是債牛逾久，行情逾熱之后對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂和關(guān)心。
中證綜合債指數(shù)近兩年漲了近10%，以債券為底層的理財(cái)、債基、券商集合等產(chǎn)品成為了這段時(shí)期表現(xiàn)突出的產(chǎn)品類別，也逐漸成為越來(lái)越多資金的避風(fēng)港。
由下圖可見(jiàn)，債市在2022年底有過(guò)一輪回調(diào)，2023年9-11月有過(guò)盤整，12月份則開(kāi)啟了更為陡峭的上行。
2023年12月開(kāi)啟的債市上行由多重因素驅(qū)動(dòng)，比如低通脹、降息降準(zhǔn)預(yù)期、內(nèi)需偏弱、外需不穩(wěn)等等。核心邏輯，還是經(jīng)濟(jì)預(yù)期悲觀帶動(dòng)利率水平下降，投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好降低以及資產(chǎn)荒促使資金持續(xù)流向防御型產(chǎn)品，使得債市不斷走牛。
如今，債市波動(dòng)已與千萬(wàn)個(gè)家庭的投資組合息息相關(guān)。債券是許多穩(wěn)健類固收產(chǎn)品的底層，而這些穩(wěn)健型產(chǎn)品又是居民資產(chǎn)配置的壓艙石。理財(cái)產(chǎn)品凈值化改革后，債市的大幅波動(dòng)已牽動(dòng)過(guò)大家的神經(jīng)，2022年底債市回撤帶來(lái)的恐慌仍歷歷在目。
近期，債市又有所調(diào)整，由此也引發(fā)了諸多關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)的討論。債券這類資產(chǎn)，雖說(shuō)波動(dòng)小，但終究有波動(dòng)，且隨著行情熱度提升，波動(dòng)也會(huì)加大。接下來(lái)，我們先回顧歷史上債市的幾次回撤，看看都由哪些事件觸發(fā)，回撤幅度多大，以便對(duì)未來(lái)可能出現(xiàn)的波動(dòng)和風(fēng)險(xiǎn)心中有數(shù)。而后我們?cè)儆懻撓庐?dāng)前應(yīng)如何配置債類產(chǎn)品。
債市調(diào)整回顧
監(jiān)管政策、經(jīng)濟(jì)預(yù)期影響短期波動(dòng)
2011年以來(lái)，中證綜合債指數(shù)有過(guò)四次較大回撤，分別出現(xiàn)在2013年、2016年、2020年以及多數(shù)人仍有印象的2022年底。
從回撤幅度上看，2013、2016年的債市回調(diào)中，中證綜合債指數(shù)的回撤在3%左右，2020年的最大回撤約2.3%，2022年底則在1%左右。
逐次回撤來(lái)分析：
一、2013年：債券牛市中，交易監(jiān)管引發(fā)“錢荒”
2012年9月底，債市開(kāi)啟了一輪上漲，交易者持續(xù)加杠桿。而2013年4月，監(jiān)管開(kāi)始下重手，規(guī)范債券交易。
當(dāng)年的債券交易尚有諸多不成熟之處，利益輸送屢見(jiàn)不鮮。監(jiān)管層突然出手，限制銀行自營(yíng)賬戶與理財(cái)賬戶的交易，規(guī)范資產(chǎn)端的期限錯(cuò)配，這使得許多機(jī)構(gòu)一時(shí)間難以平衡資產(chǎn)端與負(fù)債端的頭寸，出現(xiàn)“錢荒”，短期內(nèi)收益率快速上行，債市大跌，中證綜合債指數(shù)最大回撤約3.2%。
二、2016年：資產(chǎn)荒加速債市杠桿牛，金融去杠桿造成債市波動(dòng)
2015年股市去杠桿過(guò)后，資金仍然十分充裕。股市的低迷造成資產(chǎn)荒，資金不斷加杠桿流入債市。
2016年開(kāi)始金融去杠桿，債市下行進(jìn)一步加劇了杠桿資金的爆倉(cāng)。主動(dòng)去杠桿與被動(dòng)去杠桿疊加，債市大幅回撤，中證綜合債指數(shù)最大回撤約3%。
三、2020年：疫情沖擊造成經(jīng)濟(jì)、流動(dòng)性與債市的短期起伏
2020年初新冠疫情爆發(fā)，經(jīng)濟(jì)停滯，刺激政策陸續(xù)出臺(tái)，債市快速拉升。
4月份開(kāi)始，國(guó)內(nèi)疫情得到控制，經(jīng)濟(jì)大幅反彈，央行回籠流動(dòng)性，債市轉(zhuǎn)頭向下，中證綜合債指數(shù)一度回撤約2.4%。2020年4月末至6月初，各大銀行的純債基金理財(cái)產(chǎn)品均出現(xiàn)不同程度回撤。
四、2022年底：經(jīng)濟(jì)預(yù)期逆轉(zhuǎn)，贖回潮加劇債市波動(dòng)
2022年底的債市回調(diào)與2020年有些許類似。防疫政策變化造成經(jīng)濟(jì)預(yù)期的大幅逆轉(zhuǎn)，疊加債市持續(xù)上漲后，國(guó)債利率處于低位，存在調(diào)整空間。
理財(cái)產(chǎn)品凈值化后，投資者對(duì)波動(dòng)的認(rèn)知不足，產(chǎn)品凈值隨底層債券價(jià)格快速下行后，贖回與踩踏加劇了債市調(diào)整。
這輪調(diào)整中，中證綜合債指數(shù)最大回撤約0.8%。各類債券型產(chǎn)品視久期、杠桿、底層標(biāo)的不同，回撤也有所不同。但不論下跌多少，長(zhǎng)期累積的收益，短期內(nèi)快速消失，已足以讓許多視理財(cái)、債基產(chǎn)品穩(wěn)賺不虧的人，感到驚慌。
回看四次債市波動(dòng)，我們對(duì)債市大幅調(diào)整發(fā)生的頻率、幅度、誘因已能心中有數(shù)。債券與股票不同，債券有明確的票息回報(bào)，所以持有期間的收益會(huì)持續(xù)累積。上圖展示的中證綜合債指數(shù)長(zhǎng)期方向也是向上的，近十年年化回報(bào)約5%。
債市系統(tǒng)性的大幅波動(dòng)出現(xiàn)頻率不高，2011年以來(lái)比較典型的有四次。出現(xiàn)波動(dòng)的原因，一般是交易擁擠或是一致預(yù)期過(guò)強(qiáng)后，突然的監(jiān)管干預(yù)或經(jīng)濟(jì)預(yù)期扭轉(zhuǎn)。債券指數(shù)的回撤幅度視情況不同，可能在1%到3%之間。具體產(chǎn)品的回撤幅度則視杠桿、久期、底層標(biāo)的而有所不同。
明確了這些過(guò)后，眼下，如何投資債券類產(chǎn)品呢？
當(dāng)下的債券投資
理解波動(dòng)、管理波動(dòng)、承受波動(dòng)
債券投資面臨的問(wèn)題，一是違約風(fēng)險(xiǎn)，如果投資者買的是理財(cái)、券商集合、債基類的產(chǎn)品，管理人會(huì)通過(guò)分散化與信用分析的方式管理違約風(fēng)險(xiǎn)。
另一個(gè)問(wèn)題是債券價(jià)格的波動(dòng)，這里所說(shuō)的“波動(dòng)”不應(yīng)簡(jiǎn)單等同于“風(fēng)險(xiǎn)”。舉個(gè)例子，某企業(yè)發(fā)行了一年期的債券，發(fā)行價(jià)100元，票面利率5%。那么投資這個(gè)債券，一年到期后我們能拿到105元，一年的投資回報(bào)是5%（假設(shè)沒(méi)有違約）。
但假如我們剛花100元投了這個(gè)債券，突然債市遭遇到了一些利空政策，或是對(duì)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期驟然變樂(lè)觀，大家預(yù)計(jì)以后能以更高的收益率進(jìn)行投資，于是賣出手中債券。我們持有的100元債券可能立刻跌到98元，短期就浮虧2%。
但只要這家企業(yè)不違約，一年到期后，我們還是能獲得還本付息的105元，實(shí)現(xiàn)5%的投資回報(bào)，而持有過(guò)程中債券價(jià)格漲多少跌多少，也僅僅是價(jià)格波動(dòng)而已。
這就是債券投資的特別之處，違約風(fēng)險(xiǎn)是實(shí)打?qū)嵉?。而債券價(jià)格的波動(dòng)，如果你的投資期限和債券期限匹配，且持有到期，那過(guò)程中的波動(dòng)其實(shí)所見(jiàn)非所得，是一種干擾。
眼下，又到了一個(gè)債市可能出現(xiàn)價(jià)格波動(dòng)的時(shí)點(diǎn)。上漲的正反饋帶來(lái)了交投熱度與一致預(yù)期，而一旦預(yù)期扭轉(zhuǎn)，波動(dòng)將難以避免?？梢灶惐?022年末的情形，若經(jīng)濟(jì)預(yù)期開(kāi)始轉(zhuǎn)向樂(lè)觀，大家風(fēng)險(xiǎn)偏好提升，舍債追股，那當(dāng)時(shí)的回撤與恐慌可能又會(huì)再現(xiàn)。
當(dāng)然，這種情形會(huì)不會(huì)發(fā)生，何時(shí)發(fā)生，造成怎樣的影響，都不確定。但能夠確定的是，理財(cái)產(chǎn)品、券商集合、債券基金，歷史上有波動(dòng)，未來(lái)也會(huì)有波動(dòng)，只有意識(shí)到這個(gè)問(wèn)題，我們才能直面問(wèn)題，化解問(wèn)題?，F(xiàn)在能夠做的有以下幾點(diǎn)：
1、當(dāng)前的通脹、經(jīng)濟(jì)環(huán)境仍然利好債市，但經(jīng)歷過(guò)持續(xù)的上漲，我們也應(yīng)對(duì)可能出現(xiàn)的波動(dòng)有所準(zhǔn)備。尤其是城投債利差已收斂得很低，風(fēng)險(xiǎn)需要警惕。投資時(shí)，如果配置城投債，建議讓資產(chǎn)久期與產(chǎn)品開(kāi)放期匹配。即如上文案例所講，一年期的債對(duì)應(yīng)一年期的產(chǎn)品，這樣到期后還本付息（前提是不違約），可以不必過(guò)于在意價(jià)格波動(dòng)。
2、這個(gè)時(shí)點(diǎn)配置債券類產(chǎn)品，一方面可以選鎖定期限較長(zhǎng)的產(chǎn)品，可以降低凈值波動(dòng)帶來(lái)的踩踏風(fēng)險(xiǎn)。從歷史上看，即便是在債市的最頂峰入市，最長(zhǎng)的回本時(shí)間是一年半。另一方面，可以選擇短久期的短債產(chǎn)品，受利率波動(dòng)的影響會(huì)更小。
3、面對(duì)股債蹺蹺板可能的此起彼伏，審視投資組合的進(jìn)攻型資產(chǎn)和防御型資產(chǎn)配比是否合理。
總而言之，明確投資環(huán)境、理解產(chǎn)品特性、合理構(gòu)建組合，哪類資產(chǎn)的波動(dòng)，都不應(yīng)為懼。
風(fēng)險(xiǎn)提示：投資有風(fēng)險(xiǎn)。基金的過(guò)往業(yè)績(jī)并不預(yù)示其未來(lái)表現(xiàn)。相關(guān)數(shù)據(jù)僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資人請(qǐng)?jiān)旈喕鸷贤⒆孕谐袚?dān)投資基金的風(fēng)險(xiǎn)。高端合格投資者要求：符合中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定的私募證券投資基金的“合格投資者”條件。即：具備相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力，投資于單只私募基金的金額不低于100萬(wàn)元。且個(gè)人金融資產(chǎn)不低于300萬(wàn)元或者最近三年個(gè)人年均收入不低于50萬(wàn)元。好買提醒：本文版權(quán)為好買財(cái)富所有，未經(jīng)許可任何機(jī)構(gòu)和個(gè)人不得以任何形式轉(zhuǎn)載和發(fā)表。
